Que sont les entreprises de marchés financiers?

Les entreprises de marchés financiers

Pour l’Europe, depuis 1993, d’après la directive services d’investissements (DSI), il existe deux catégories d’entreprises financières : les entreprises de marché et les entreprises d’investissements. Elle a été transposée en droit interne par la loi de modernisation des activités financière (loi MAF). Cette loi a opéré une autre distinction, d’abord les entreprises de marchés et d’autre part, les prestataires de services d’investissements (PSI).

Cependant, depuis la directive marché d’instruments financiers (MIF) du 21 avril 2004 transposée par l’ordonnance MIF du 12 avril 2007, certains PSI peuvent exercer une activité très proche de celle des entreprises de marché. C’est ce que l’on appelle les système alternatifs de transaction (ATS).

Les entreprises financières se distinguent par leur forme et leur objet. Quand à la forme, ce sont des établissements de crédits évoqués précédemment. Si on envisage l’objet de ces entreprises, ce sont des entreprises financières. Ces deux critères sont utilisés par le code monétaire et financier.

I) La notion d’entreprise de marché

1)Les bourses traditionnelles

C’est une société commerciale qui a pour activité principale d’assurer le fonctionnement d’un marché d’instruments financiers. Depuis la directive DSI (loi MAF), les bourses ne sont plus considérées comme des institutions assurant un service public. Avant, la Bourse de Paris était un établissement assurant pratiquement un service public et en plus qui avait une position de monopole. Désormais depuis la DSI, ce monopole et la référence au service public ont disparu. Ce que l’on appelait la Bourse de Paris est devenue une entreprise de marché. C’est une entreprise de droit privé, une société commerciale rémunérée par des commissions en fonction du nombre de titres échangés en non pas en fonction de la hausse ou de la baisse des marchés. Elle est rémunérée par des droits qui sont perçus sur les entreprises faisant l’objet d’une cotation en bourse. Puisque l’entreprise de marché est une société commerciale, elle est soumise à la concurrence nationale, et surtout internationale. Puisque c’est une société commerciale, elle peut faire l’objet d’une introduction en bourse dès lors qu’elle réunit les conditions requises.

Historique : La Bourse de Paris était gérée par la chambre syndicale des agents de change. Ensuite, la chambre syndicale a été remplacée par la société des bourses française (SBF). Cela signifie que cette chambre syndicale est devenue une société commerciale. Pendant une certaine période la Bourse de Paris s’appelait « Paris Bourse SA » qui a été remplacé par « Euronext Paris SA ». En 2000, il a été décidé de fusionner la bourse de Paris avec les bourses d’Amsterdam et de Bruxelles. On avait Euronext Paris, Euronext Amsterdam et Euronext Bruxelles. En réalité, c’est la bourse de Paris qui a absorbé les deux autres bourses.

Ces trois entreprises de marchés ont constitué une société holding appelée Euronext Group qui est une société de droit néerlandais (pour des raisons fiscales). La raison officielle est historique car la première bourse au monde est née au Pays-Bas. Désormais Euronext détient d’autres filiales. Il y a Euronext Lisbonne, puis Euronext LIFFE qui est une des bourses de Londres spécialisée dans les produits dérivés.

Pour financier les investissements d’Euronext, en juillet 2001, Euronext Group a été introduite en bourse sur Euronext Paris SA. Plus récemment, une autre entreprise de marché a décidé de fusionner avec Euronext, c’est la bourse de Wall Street (NYSE). Elles ont créé une holding commune qui s’appelle NYSE-Euronext qui a deux filiales : NYSE et Euronext.

Il y a d’autres entreprises de marché comme la bourse de Frankfort, la Deutsche Börse (DB). Elle est devenue une SA et a eu besoin d’avoir des capitaux frais. Elle s’est introduite en bourse sur son propre marché. C’est un concurrent pour Euronext.

Il y a NASDAQ-OMX. Le NASDAQ est la première plateforme créée avec des échanges électroniques qui s’appuie sur l’avenir des entreprises. OMX est la bourse de Stockholm qui a racheté les autres bourses scandinaves et baltes. Cette société a été cotée en bourse sur son propre marché et ensuite elle a fusionné avec le NASDAQ.

La bourse de Londres (la City) qui existe depuis 1801, c’est là où tout a démarré car en 1986, il y a eu le Big Bang qui a entrainé la dérèglementation sur cette place boursière et donc l’idée d’une ouverture à la concurrence. Le London Stock Exchange est devenue une SA introduite en bourse sur son propre marché en juillet 2001.

Concurrence entre : NYSE-Euronext / NASDAQ-OMX / Deutsche Börse / London Stock Exchange

On constate que les bourses ne sont plus limitées à un seul État, les clients des bourses ne sont pus nécessairement dans les États des différentes bourses, on peut passer des ordres pour la NYSE depuis la Bourse de Paris. Toutes ces entreprises ont été cotées en bourses et la question se pose de savoir quelles seront les prochaines fusions en matières financières.

La Chine a décidé de ne pas entrer dans le jeu avec la bourse de Shanghai et la bourse de Shenzen. Ces deux bourses sont restées des entreprises publiques et sont sous la main du gouvernement chinois. On a donc deux grands systèmes en opposition : le système occidental et le système oriental (sauf Japon).

Il est possible qu’une bourse étrangère ouvre un bureau à Paris. Certains ont considéré que la concurrence n’était pas assez forte (les Anglais). Ils sont à l’origine de la directive MIF. Le problème était de savoir s’il fallait conserver le système tel qu’il était ou bien ouvrir davantage la concurrence. La France était hostile à une plus grande concurrence comme les autres pays latins. En revanche, les Anglais ont réussit à faire passer la directive MIF et une nouvelle concurrence est arrivée contre les entreprises de marché. C’est ce que l’on appelle les système alternatifs de transaction : Alternative Trading System – ATS.

2)Les systèmes alternatifs de transactions

On est présence d’un prestataire de service d’investissements qui seul ou à plusieurs créé une plateforme électronique de transaction.

Il existe deux forme d’ATS.

• Les ATS multilatéraux (MTF – Multilaral Trading Facilities) : Regroupement de prestataire de services d’investissements. Ils ne font pas remonter les ordres de bourses vers l’entreprise de marché mais ils concluent la transaction en leur sein. Ils viennent court- circuiter l’entreprise de marché. Il est possible de ne pas remonter à une entreprise de marché.
  • Ex : une personne compte acheter 500 actions Total. Elle fait sa demande auprès d’un PSI. Théoriquement, il fait remonter l’ordre jusqu’à l’entreprise de marché. Mais il est possible que des prestataires de services se regroupent entre eux et qu’ils forment un mur opaque, si bien que l’ordre ne monte pas à l’entreprise de marché. On constate que toutes les offres ne remontent plus jusqu’à la bourse.
  • Ex : Martin Bouygues ne connaissait pas le cours de sa société à cause de ces ATF.
• Les ATS bilatéraux : Un PSI gère en interne les ordres de bourse. C’est l’internalisation des ordres.
  • Ex : Quelqu’un vend 500 actions Total. Il s’adresse à son PSI. Ce dernier se rend compte qu’il y a un client qui veut acheter ces 500 actions. Il n’est pas nécessaire de remonter jusqu’à l’entreprise de marché, tout est traité en interne.

À l’occasion de la directive MIF, deux grandes conceptions se sont opposées :

• Conserver un monopole pour les entreprises de marchés (France) : Seules les entreprises de marchés peuvent assurer le meilleur prix puisque toutes les offres s’y retrouvent. Sinon, il y a un risque de fragmentation des marchés.
• Ouverture totale du marché (Royaume Uni) : Les anglais se placent du coté de l’investisseur. Et ce qui est le plus profitable pour lui, c’est la concurrence qui permet de faire baisser les prix.

La directive MIF a décidé qu’il y est une large ouverture de la concurrence. Elle a reconnu l’existence des ATS dans le but de réduire les couts des négociations. La MIF a prévu que pour un particulier l’ordre de bourse doit être exécuté dans les meilleures conditions disponibles sur le marché. C’est le principe de la « best execution » qui est une obligation de moyens. Comme les cours de bourses change toutes les micro-secondes, il peut être préférable d’aller vers l’un ou vers l’autre à un instant T.

II) Les activités

1)Le fonctionnement d’un marché

Il y a différentes catégories de marchés : marchés réglementés, marchés organisés, marchés libres.

A)Les marchés règlementés

Ils sont nationaux alors que les entreprises de marchés tendent à intervenir sur plusieurs place en même temps. La question de l’avenir de ce type de marché se pose car il y a une internationalisation.

a) Les conditions du marché règlementé

• Il doit garantir un fonctionnement régulier des négociations. Ça veut dire que la bourse doit ouvrir le matin et fermer le soir sans être aléatoire.
• Il faut qu’il y est un arrêté du ministre chargé de l’économie. Cela signifie que ce marché reçoit un label du ministère qui dit qu’il n’y a pas de problème avec ce marché.
• Il faut que l’entreprise de marché établisse des règles de marché. Ces règles doivent être approuvées par l’AMF. ces règles doivent signifier les conditions d’accès au marché, les conditions d’admission à la cotation, les conditions de suspension des négociations, les règles en matière d’offre publiques (OPA / OPE), etc. Pour qu’une entreprise accède à la bourse, elle doit se soumettre aux règles de marchés éditées par l’entreprise de marché. Il s’est posée la question de savoir quelle est la nature juridique de ces règles de marché. Il y a deux points de vues possibles :

• Publiciste : L’entreprise de marché gère un intérêt public. Elle dispose de pouvoir disciplinaires. Elle a le droit de modifier les règles. En conséquence, les actes juridiques qui sont émis par l’entreprise de marché sont des actes administratifs unilatéraux. En cas de contentieux, c’est le tribunal administratif qui est compétent.
• Privatiste : L’entreprise de marché est une société commerciale. Les opérateurs ontavec l’entreprise de marché un rapport contractuel. Ce rapport contractuel relève du droit privé. Donc les règles de marchés correspondent à une règlementation de droit privé. En cas de contentieux, les juridictions judiciaires doivent être compétentes.

Le tribunal des conflits est intervenu dans un arrêt rendu en 2004 et a décidé que les juridictions judiciaires sont compétentes. Entre l’entreprise de marchés et les entreprises cotées en bourses, les relations sont « de nature contractuelles ». Il y a des obligations pour l’entreprise de marchés qui est de vérifier que les entreprises réunissent les conditions et l’établissement d’une liste des entreprise cotées transmise à l’AMF. Pour les entreprises cotées, elles ont l’obligation de respecter les règles du marché sous la surveillance de l’entreprise de marché.

b) Les exemples de marchés règlementés

Depuis 2005, il y a un seul marché règlementé qui s’appelle Euronext. Ce marché est ensuite classé par capitalisation boursière.

A : Les entreprises plus de 1 milliard d’euros. Le CAC 40 correspond aux 40 sociétés les plus importantes de la classe A.

B : De 150 millions à 1 milliard d’euros

C : Moins de 150 millions d’euros

Avant 2005, il y avait une division faite entre trois marchés. Le premier marchés regroupait les sociétés les plus importantes (dont celles du CAC 40). Le second marché datait de 1983 car en 1982, beaucoup de société ont été nationalisées à 100 % et elles étaient sur le premier marché. Il y avait des disponibilités financières importantes. Le second marché a été créé dans le but de réinjecter cet argent dans l’économie pour des entreprises de tailles inférieures. Le troisième marché s’appelait « le nouveau marché » et existait depuis 1996 et il trouvait des financement pour les start- ups.

B)Les marchés organisés

Ce sont des marchés qui ne sont pas règlementés mais structurés et régulés par l’AMF. Le but est de faciliter l’introduction en bourse des capitalisations moyennes car il y a moins de contraintes sur ces marchés organisés. Il n’y a pas d’arrêté du ministre de l’économie, mis à part cela les règles sont identiques.

Ex : Alternext est le marché organisé géré par Euronext Paris SA.

C)Les marchés libres

Ils ne sont pas règlementés, ni organisés, mais libres. L’entreprise de marché réunit dans un compartiment un certain nombre de sociétés et ces sociétés pourront intégrer soit Alternext, soit Euronext. On les appelle les marchés de gré à gré sont utilisés pour les contrats financiers à terme.

Il y a en plus de ces marchés, une segmentation des marchés qui est différente en fonction de certains types de produits financiers. Dans chacun de ces segments on trouve :

• NexTrac : Un instrument financier particulier appelé traceur (ETF) qui est un fond indiciel coté.
• NextWarrants : C’est le segment dédié aux warrants financiers inscrits sur
• PowerNext : C’est le marché de l’électricité. Le marché des quotas de CO2 a été règlementé parl’AMF.

2)Les activités de post-marché

A)Les modèles

Il y a trois modèles :

a) Le modèle franco-anglais

Il y a une chambre de compensation et un système de règlement-livraison. Tout cela ne dispose pas d’un monopole légal mais un monopole de fait. On a deux sociétés qui interviennent :

• Chambre de compensation LCH-clearnet : Elle assure la compensation. C’est une activité de contrepartie centrale, une activité de garantie. Elle vérifie que les acheteurs et les vendeurs remplissent bien leurs engagements. Ils doivent avoir les moyens d’acheter les moyens financiers et les vendeurs doivent posséder les instruments financiers qu’ils veulent céder. Les chambres de compensation ont toujours été séparées des bourses traditionnelles.
• Gestionnaire du système de règlement-livraison Euroclear : Il s’agit de vérifier que le prix est effectivement réglé et que le titre financier est livré. En matière boursière, il y a une sorte de notaire qui se charge de vérifier que l’opération a bien eu

b) Le modèle allemand – le modèle du silo

Le post-marché dispose d’un quasi-monopole légal. On retrouve les deux intervenants.

• Chambre de compensation Eurex
• Système de règlement-livraison Clearstream

Ces deux sociétés appartiennent à 100 % à la Deutsche Börse.

c)Le modèle américain

On a un organisme unique pour toutes les bourses. On a les bourses de Chicago, NYSE, NASDAQ, mais elles ont un organisme unique pour leurs activités de post marché. C’est une sorte de coopérative pour déterminer quelle solution il faut apporter en matière de post marché.

Certains disent que c’est le meilleur système, mais les choses évoluent peu en Europe.

B)Les perspectives

L’idéal serait de constituer une coopérative européenne pour les chambres de compensation et les gestionnaire de système de règlement-gestion. Certains sont contre car il n’y aurait plus de concurrence, laquelle fait baisser les prix. Elle pourrait être contrôlée par les acteurs : Euronext, Deutsche Börse… La solution n’a pas abouti et la Commission a mis en place en juillet 2007 un code de conduite applicable à l’ensemble des intervenants européen du post marché. Le code de conduite est le plus bas niveau dans les systèmes de règlementation. Ce code rejoint la mentalité anglo-saxonne. Il s’agit de susciter la concurrence et la transparence des prix en appliquant la « best execution ». Il faut trouver le prix le plus avantageux. Il y a l’interopérabilité qui donne la possibilité pour Euronext Paris de passer par Eurex et de revenir sur Euroclear pour la gestionnaire de règlement-livraison. Inversement pour la DB pourrait passer par LCH-ClearNet et de revenir à Clearstream.

L’idéal serait d’arriver à faire un système global mondial en matière de post marché. Ce serait comme le modèle américain mais à l’échelle mondial. C’est utopique car il y a des habitudes ancestrales.

Conclusion sur les entreprises de marché : Il y a différents types de marchés qui existent (règlementé, organisé et libre). Habituellement ces types de marchés sont des marchés nationaux. La difficulté qui se pose actuellement est que les PME et les ETI n’ont pas accès à la bourse. Leur mode de financement est essentiellement le crédit (emprunt aux banques). Or il pourrait être utile de favoriser l’entrée en bourse de ces entreprise pour leur donner des capitaux neufs ne provenant pas uniquement des banques car ces dernières hésitent à leur prêter de l’argent. L’une des grandes idées serait de créer une bourse pour les entreprise réservée aux PME et ETI. Elle ne serait pas limitée uniquement à la France, mais serait ouverte à différents pays : Paris, Bruxelles, Amsterdam, Lisbonne. Cela permettrait de faciliter le financement par le marché.